資產證券化(Asset-backed Securities，簡稱“ABS”) 一般是指將缺乏流動性，但具有穩定可預期收入的資產，通過在資本市場上發行證券的方式出售，從而幫助資產持有者獲得融資。

ABS的應用領域十分廣泛，尤其受到制造業和金融業的青睞。一方面，基于生產周期長、固定投資量大的行業特性，制造業企業對于高投資回報率的需求更為迫切。ABS能夠幫助制造業企業最大限度地利用資產，提高生產效率。另一方面，由于可以在貨幣市場上通過發行證券的方式直接融資，有效解決銀行資金短存長貸之間的問題，ABS一直以來都作為資本市場搶手產品，受到各類金融機構的追捧。

然而，在目前階段ABS的現實操作中，仍面臨著一個巨大的技術挑戰，即如何精確評估資產風險，并動態管理風險。

通常的保守操作是采用主體評級方法，但這樣的方法往往更有利于國資背景企業和身處穩定行業中的大型企業，對于特別在COVID-19 疫情之后亟需金融支持的中小型企業或創新型企業，往往并不友好。這種情況下，能夠實現主體評級和債項評級相分離的現代金融科技（Fintech，具體分類見圖一）為精細化評估ABS風險提供了更優選擇，特別是若能充分挖掘利用區塊鏈技術，則將為ABS的架構設計及發展提供巨大支持。

所謂區塊鏈技術，本質上是一種數據存儲和驗證的技術，具有開放性、不可篡改、可以重復檢驗、匿名以及分布式的特點，利用該技術能實現有效保密存儲、信息不可篡改等目標。

自2016年12月“區塊鏈”首次被作為戰略性前沿技術寫入國務院“十三五”國家信息化規劃② 以來，國家積極出臺政策推動區塊鏈產業和應用發展；2019 年 1 月，國家互聯網信息辦公室發布《區塊鏈信息服務管理規定》③ ，為區塊鏈信息服務提供有效的法規依據，此后對區塊鏈的監管日趨成熟；2019 年 10 月，習近平總書記在中共中央政治局第十八次集體學習中指出，要把區塊鏈作為核心技術自主創新重要突破口，將區塊鏈技術上升為國家戰略。近些年，區塊鏈技術的研究與應用在國家政策支持下近年來得到了飛速發展。

合適的技術利用及結構設計不能脫離行業背景和行業實踐，針對制造業企業的ABS和區塊鏈技術應用更需要針對其行業特性做具體化設計。下文將從數據管理權限、評估數據來源、數據使用方案三個方面對具體化設計方案進行分析比對。

1. 概念解析

目前，市場上無數的創業企業都在積極開發新的區塊鏈技術，其中占主導地位的主要是以太坊技術（Ethereum），開源分布式賬本技術（Hyperledger Fabric）以及基于金融合約的分布式賬本技術（R3 Corda）三種區塊鏈技術體系。針對這三種技術體系的詳細技術參數比較可參見圖二。

根據是否需要許可才能讀取鏈上數據，可將區塊鏈分為許可區塊鏈和無許可區塊鏈（即公鏈）。

對于無許可區塊鏈（Permissionless blockchain），基本上任何人都能讀取，因此一般會通過代幣機制進行認證激勵。在區塊鏈系統當中，因為沒有中心化記賬機構，為保證每一輸入記錄在所有記賬節點上的一致性，必須要設計一個共識機制——工作量證明機制（Proof-of-Work）來解決一致性問題。工作量證明機制要求用戶進行一些耗時的復雜運算進行認證，并以耗用的設備、能源成本作為擔保，形成共識，因此需要設計代幣或者虛擬貨幣來鼓勵參與者確認信息的準確性，從而確保數據的一致性和安全性。比特幣、以太坊都是典型的應用。

而對于許可區塊鏈（Permissioned blockchains），需要經運營主體許可設立節點方能進行交易驗證，因此一般無需代幣機制進行共識認證，Hyperledger Fabric 和 R3 Cord 技術體系即在此列。

2. 法律適用與監管風險

從法律的管轄與適用來看，無許可區塊鏈去中心化的技術革新與金字塔形的法律體系監管存在著巨大矛盾。由于任何節點不存在許可機制，且其節點在定義上也沒有具體的物理地址，因此在法律適用上存在很大爭議；對比而言，由于許可區塊鏈主要節點的物理位置可確認的特征，一定程度上可以降低法律適用的不確定性。

從近年中國的監管來看，對于代幣、虛擬貨幣主要采取高壓政策，嚴監管態度。2018年8月，中國銀行保險監督管理委員、中央網絡安全和信息化委員會辦公室、公安部、中國人民銀行、國家市場監督管理總局發布《關于防范以“虛擬貨幣”“區塊鏈”名義進行非法集資的風險提示》⑤ ，強調一些不法分子打著“金融創新”“區塊鏈”的旗號，通過發行所謂“虛擬貨幣”“虛擬資產”“數字資產”等方式吸收資金，侵害公眾合法權益。將此類活動定性為并非真正基于區塊鏈技術，而是炒作區塊鏈概念進行非法集資、傳銷、詐騙。2019 年 1 月，國家互聯網信息辦公室發布《區塊鏈信息服務管理規定》⑥ ，強調區塊鏈信息服務提供者和使用者不得利用區塊鏈信息服務從事危害國家安全、擾亂社會秩序、侵犯他人合法權益等法律行政法規禁止的活動。鑒于上述規定，對于無許可區塊鏈中用于激勵認證的代幣都需要明確適用范圍，否則可能存在被認定為非法集資的監管風險。

因此從法律風險的管控來看，支持許可的Hyperledger Fabric 和 R3 Cord 技術體系更具備適用性和安全性。

3. 區塊鏈應用的可操作性

將許可區塊鏈技術應用于制造業企業ABS是具備較高可行性的。

制造業交易環節多、流程復雜、透明度差，針對制造企業某一具體交易的普通審計都需要耗費大量人力和時間。而應用許可區塊鏈技術后，由于整個流程中的參與企業是具體可確定的，因此可以設置有許可限制的節點，輔以其他機制進行網絡信息的一致性認證，從而避免大量的計算損耗，達到數據共識。比如由一個行業內主要生產商設立幾個主節點，或者行業平臺設立一個或者多個主節點，參與的上下游企業成為參與節點，通過使用拜占庭容錯算法（Practical Byzantine Fault Tolerance， PBFT）⑦ ，即可達成區塊鏈共識。而在這一過程中，由于節點確定和許可機制，較大程度地降低了法律適用及監管風險。

1. 關系型數據庫及其問題

制造商進行交易，有實物商品的交換，而如何把商業交換記錄在案，并進行管理，便是財務會計學科的主要任務。傳統的會計學要求格式化的輸入，對應的信息技術是關系型數據庫（Relational Database），在數據映射關系上，制造業企業的底層數據通過財務報表和企業資源管理系統（ERP）收集上來。

然而，關系型數據庫并未有效解決底層數據準確性和資產監控問題。對數據準確性的保證仍然依賴會計學科技術，比如復式記賬法；對于企業具體資產的監控，也仍然依賴于傳統的審計原則，比如需要具體的人員去審計一個制造企業是否執行了“先進先出”(FIFO) 或者“后進先出”(LIFO)的庫存管理方法，從而對企業的財務報表數字進行查驗。

因為缺乏有效監管，能夠手工操作篡改的的會計賬簿一直被包括公眾公司在內的各家企業的會計專業人員按需調校。以稅務局監管為中心的金稅工程第四期系統上線后，雖然極大提高了財務造假特別是稅務造假的難度，但如何保證財務數據的真實性，一直是監管層的難題。

進入二十一世紀后，成熟資本市場的監管主體一方面加強了法案的頒布，一方面不斷通過改進執法技術對市場實施有效監管。比如2004年美國通過的塞班斯法案（Sarbanes-Oxley Act）。我國除陸續對相關法律進行系統性修訂外，也對企業會計準則進行了多番增改，然而問題依然亟待解決。

2. 分布式數據庫Vs區塊鏈

目前信息產業部門提出的容災備份數據庫、大數據云，以及非關系型數據庫等傳統數據庫都或多或少提及自己是分布式數據庫。但以上概念和區塊鏈的核心區別在以下三點：

首先，區塊鏈不僅僅是利用了分布式數據庫，還使數據在不同的用戶之間公開共享，而不論是容災備份數據庫，或是大數據云以及非關系型數據庫（例如MongoDB）， 均設置了超級管理者，并分配給了用戶不同的使用權限。

其次，區塊鏈利用哈希函數（hash function）來處理原始數據，因此具備數據加密和壓縮的特性，通過創建不可更改的帶時間戳的日志(time- stamped log),來實現數據的不可篡改性。而傳統數據庫則直接存儲并向最終用戶展現原始數據，加密和授權由傳統數據庫軟件完成。原始記錄仍然可以通過超級用戶權限來進行更改。例如，遺忘銀行密碼經過身份認證后，你仍然可以重設密碼；但如果遺忘了基于區塊鏈技術的加密私匙，沒有任何方式可以重新設定。

再次，區塊鏈數據合理性認證只能由系統參與者一起進行，而且一旦認證后無法更改。但是傳統數據庫中超級用戶或者授權用戶對數據都可以進行認證并修改。  

3. 區塊鏈應用的可操作性與挑戰

根據上述分析，區塊鏈數據具備了權限透明性、不可篡改性和認證統一性，對于評估數據更為便利和友好。然而，如何在底層數據中利用區塊鏈技術一直以來是制造業的一大挑戰。

目前很多企業推出的應收賬款的區塊鏈認證服務并不能觸及制造業企業的底層數據，僅僅是在現代會計業務上的重復電子化數據而已（過程如下圖三）。區塊鏈技術如果不能下沉到企業的制造執行層面（MES系統），其自身技術特點也將無法充分發揮。

1. 數據的產生與流動

質量控制為企業立身之本。任何一個企業，不論原始設備制造商（OEM）、配件廠商、維修商，還是零售商都需要具備成熟的質量控制體系，才能在產業中生存。二十世紀初，質量控制體系逐步建立并完善，現代制造企業已經擁有了一定的自動化程度和電子數據。例如汽車制造，重工制造都會采用AIAG（Automotive Industry Action Group）推薦的行業流程。而在這一體系的要求流程下，大量數據即會產生，并在參與企業間進行交換。

企業產品研發初期須執行并與上下游一起認證產品質量先期策劃（Advanced Product Quality Planning：APQP）。在這期間，參與企業間進行了大量的數據交流，包括測試數據、驗證數據和分析結果等。這些數據可能產生于企業內部，或則不同的第三方實驗室，或者咨詢公司。通常這些數據的來源地分散，且都是制造業企業前期投資的結果。

當產品進入到交易環節時，為了品質管控和售后服務，制造商通常需要遵守生產件批準程序（Production Part Approval Process，PPAP）和相關的ISO流程 (比如ISO/TS 16949)，產生包括產品的標定、機器打印序列號以及下線檢測等海量系統數據，供應商也同時會有選擇地提供部分數據導入上下游企業的售后服務等相關數據庫，為制造業的品質監控和流程管理進行服務。

2. 數據使用的選擇與法律風險

在制造業前期和中期產生的海量數據，都會被相應主體有選擇地提供給上下游企業。這些數據跨企業流動，并具有海量特性，通常無法進行人為輸入。而將其中部分具有金融特性的數據提取出來，并導入區塊鏈系統，就可以實現將區塊鏈的應用下沉到制造業底層數據，從而確保數據的真實性與有效性，降低制造業ABS中的風險。

綜上，筆者認為針對于制造業企業ABS評估的有效解決方案并非是重新建立一套系統性的基于完全區塊鏈技術的數據存儲方案。更可行的方法是利用企業原有的系統，在現有的數據中提出有用的信息，作為區塊鏈hash function哈希函數的初始輸入值，然后作為參數提供給上層的金融ABS進行評估。

將區塊鏈技術應用于ABS設計中，能夠高效實現對基礎資產形態轉化流程的管理，從而對包括放款、還款、交易或者逾期等金融操作風險進行精準評估，提升ABS的風險評估置信度、提升評估效率。同時，對于投資者和監管機構來說，區塊鏈技術所能實現的信息難以篡改性可以有效提升ABS產品的投資透明度，幫助明確產品風險及收益。2020年3月1日，修訂后的《中華人民共和國證券法》（“《證券法》”）正式施行后，將資產支持證券和資產管理產品提升到法律層級進行監管，并授權國務院按照《證券法》的原則規定資產支持證券、資產管理產品發行、交易的管理辦法。⑧ 這將在對ABS提出更加明確、具體的監管要求和規范的同時，進一步促進ABS的業務發展規模，區塊鏈技術的應用也將能夠幫助ABS更好地適應和滿足日益提高的審核和監管要求。

在實務中，制造業企業僅僅是有選擇地分享部分數據給上下游企業。因為這些數據既是前期投資的結果，也是后續融資的憑證，而對于海量數據的選擇與提取，何為“具有金融特性的數據”，如何分析哪些數據具有知識產權的性質或涉及商業機密應當保護，哪些數據應當放入ABS的融資計劃，從法律角度來看，都是需要厘清的問題，而在區塊鏈技術應用下，又有了新的挑戰。