作者：面包財(cái)經(jīng)

來(lái)源：面包財(cái)經(jīng)（ID：mianbaocaijing）

研究一家公司不能光看TA說(shuō)了什么，還要看做的如何。

今天要研究的這家公司——北斗星通（002151.SZ），屬于北斗衛(wèi)星導(dǎo)航產(chǎn)業(yè)鏈，被券商冠以“擁抱千億市場(chǎng)”美名，曾自稱(chēng)“2020年實(shí)現(xiàn)百億目標(biāo)”。

2017年，公司歸母凈利潤(rùn)同比飆升103%至1.05億元。2014-2017年，其總營(yíng)收由9.54億元增加至22.04億元，歸母凈利潤(rùn)由約0.31億元增加至1.05億元，營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)年均復(fù)合增速分別為32%及50%。

看到以上這些數(shù)據(jù)，是不是已經(jīng)蠢蠢欲動(dòng)？感覺(jué)到這是一家非常牛的公司？

然而，在公司營(yíng)收和歸母利潤(rùn)大幅上漲的同時(shí)，實(shí)控人及董監(jiān)高們卻拋出了減持計(jì)劃。2018年4月10日，北斗星通發(fā)布公告：公司實(shí)際控制人、大股東周儒欣、監(jiān)事王建茹及副總經(jīng)理、董事會(huì)秘書(shū)潘國(guó)平三人計(jì)劃在公告發(fā)布之日起15個(gè)交易日后的6個(gè)月內(nèi)減持公司股份合計(jì)不超過(guò)3%。

相關(guān)減持計(jì)劃內(nèi)容如下：

業(yè)績(jī)大幅飆升，實(shí)控人和董監(jiān)高卻計(jì)劃大額減持，為何？

這勾起了我們進(jìn)一步研究的興趣。

 財(cái)報(bào)細(xì)讀：扣非后歸母凈利潤(rùn)下滑，經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流連續(xù)兩年為負(fù) 

根據(jù)財(cái)報(bào)：2017年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入22.04億元，同比增長(zhǎng)36.3%，歸母凈利潤(rùn)1.05億元，同比增長(zhǎng)102.99%。

有常識(shí)的投資者大概都明白，看上市公司業(yè)績(jī)不能只看歸母利潤(rùn)，還要看利潤(rùn)構(gòu)成，尤其要關(guān)注扣非之后的利潤(rùn)。

財(cái)報(bào)顯示：公司利潤(rùn)大幅飆升主要因政府補(bǔ)助、處置資產(chǎn)及理財(cái)收益等非經(jīng)常性損益大幅增加。2017年，公司政府補(bǔ)助、處置資產(chǎn)及理財(cái)收益合計(jì)金額約8766.6萬(wàn)元，占到當(dāng)期歸母凈利潤(rùn)的83%。以下為年報(bào)披露數(shù)據(jù)：

扣除非經(jīng)常性損益之后，公司利潤(rùn)實(shí)際上是下滑的：2017年，北斗星通扣非后歸母凈利潤(rùn)約0.35億元，同比下降35.52%。

有時(shí)候，現(xiàn)金流比賬面利潤(rùn)更能說(shuō)明問(wèn)題。

盡管，北斗星通凈利潤(rùn)大幅飆升，但公司的經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流卻已經(jīng)持續(xù)兩年為負(fù)：2016年及2017年，公司經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流分別為負(fù)的約0.42億及約0.25億。

影響經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的一個(gè)重要因素是大幅上升的應(yīng)收賬款。

2017年底，公司賬面上應(yīng)收賬款價(jià)值約10.7億，相比于2015年底的5.24億增加了104%。

 10億并購(gòu)業(yè)績(jī)持續(xù)不達(dá)標(biāo)，確認(rèn)商譽(yù)減值損失3160萬(wàn) 

商譽(yù)亦是一個(gè)值得關(guān)注的問(wèn)題。尤其是，前期并購(gòu)的子公司已經(jīng)出現(xiàn)業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)，并計(jì)提了商譽(yù)減值。

截止2017年12月31日，北斗星通賬面上的商譽(yù)余額約19.58億元，約占到公司凈資產(chǎn)的43%，占到總資產(chǎn)的29%。以下為2017年財(cái)報(bào)披露的各并購(gòu)公司形成商譽(yù)明細(xì)：

值得注意的是，這其中形成商譽(yù)最大的深圳市華信天線(xiàn)技術(shù)有限公司，因其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)低于預(yù)期，2017年已經(jīng)計(jì)提商譽(yù)減持準(zhǔn)備約3160萬(wàn)元。

這筆商譽(yù)的形成要追溯到2015年。2015年7月，北斗星通以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金相結(jié)合的方式購(gòu)買(mǎi)華信天線(xiàn)100%股權(quán)，交易對(duì)價(jià)10億元，合并形成商譽(yù)約8.44億元。

根據(jù)當(dāng)時(shí)的業(yè)績(jī)承諾，華信天線(xiàn)2015-2018年分別實(shí)現(xiàn)扣非后凈利潤(rùn)7800萬(wàn)元、9800萬(wàn)元、12250萬(wàn)元、14250萬(wàn)元，累計(jì)扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)不低于44100萬(wàn)元。

然而，并表的第一年，華信天線(xiàn)業(yè)績(jī)就未達(dá)標(biāo)。上市公司在2015年年報(bào)中表示“2015年下半年華信天線(xiàn)已經(jīng)采取了一系列措施……防范與降低（商譽(yù)減值）風(fēng)險(xiǎn)的帶來(lái)的影響”。

接下來(lái)2016年，華信天線(xiàn)業(yè)績(jī)又未達(dá)標(biāo)。上市公司在2016年年報(bào)中表示“公司已采取或擬采取以下措施……預(yù)計(jì)華信天線(xiàn)能較好的完成2017年承諾業(yè)績(jī)”，并未計(jì)提商譽(yù)減值。

結(jié)果，2017年華信天線(xiàn)業(yè)績(jī)還是未達(dá)標(biāo)，這臉打得不痛嗎？然后，公司就計(jì)提了3160萬(wàn)元的商譽(yù)減值準(zhǔn)備。以下為根據(jù)公開(kāi)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)的華信天線(xiàn)業(yè)績(jī)完成情況：

這么看來(lái)，公司此前表示要采取的措施似乎并沒(méi)有產(chǎn)生預(yù)期的效果。

現(xiàn)在的問(wèn)題是，華信天線(xiàn)已經(jīng)連續(xù)三年業(yè)績(jī)未達(dá)標(biāo)，北斗星通目前計(jì)提的商譽(yù)減值是否充分？如果華信天線(xiàn)將來(lái)業(yè)績(jī)持續(xù)下滑，是否會(huì)產(chǎn)生大額的商譽(yù)減值？ 

關(guān)于商譽(yù)是否會(huì)減值有待未來(lái)的減值測(cè)試結(jié)果來(lái)驗(yàn)證。而公司的實(shí)控人以及高管們此前的減持動(dòng)作和新公布的減持計(jì)劃值得投資者格外留心。

 董監(jiān)高減持套現(xiàn)超10億：說(shuō)好的“百億目標(biāo)”呢？ 

交易數(shù)據(jù)顯示：2015年以來(lái)，北斗星通的實(shí)控人及董事長(zhǎng)周儒欣、董事及副董事長(zhǎng)李建輝等多位高管（包括其關(guān)聯(lián)人）合計(jì)減持金額超過(guò)10億元。以下為根據(jù)深交所公布數(shù)據(jù)整理的董監(jiān)高及其關(guān)聯(lián)人減持情況統(tǒng)計(jì)：

以上減持是過(guò)去時(shí)。2018年4月10日，又一批減持計(jì)劃被公告：公司實(shí)際控制人、大股東周儒欣、監(jiān)事王建茹及副總經(jīng)理、董事會(huì)秘書(shū)潘國(guó)平三人計(jì)劃在公告發(fā)布之日起15個(gè)交易日后的6個(gè)月內(nèi)減持公司股份合計(jì)不超過(guò)3%。

截止2018年4月24日，北斗星通市盈率164倍，市凈率3.98倍，總市值為173億。這個(gè)估值水平似乎說(shuō)不上便宜，用什么來(lái)支撐如此高的估值？

說(shuō)一段往事。

2015年，公司曾在年報(bào)中提出“到2020年實(shí)現(xiàn)百億目標(biāo)”的發(fā)展愿景。2017年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入約22億元，距離百億目標(biāo)還有約78億的差距，距離目標(biāo)實(shí)現(xiàn)deadline還有3年。

北斗星通能否在未來(lái)3年內(nèi)創(chuàng)造奇跡，實(shí)現(xiàn)一百個(gè)“小目標(biāo)”？目前尚未可知。

但面包君發(fā)現(xiàn)，北斗星通在2017年年報(bào)中將愿景目標(biāo)稍作修改，由2016年的“成為受人尊重、員工自豪、國(guó)家信賴(lài)、國(guó)際一流的百億級(jí)導(dǎo)航產(chǎn)業(yè)集團(tuán)”變?yōu)椤俺蔀榭蛻?hù)信賴(lài)、員工自豪、受人尊重、國(guó)際一流的產(chǎn)業(yè)集團(tuán)”。主體內(nèi)容差別不大，但“百億”兩個(gè)字悄悄地不見(jiàn)了。

以下為根據(jù)公開(kāi)數(shù)據(jù)整理的公司發(fā)展戰(zhàn)略變化：

說(shuō)好的“百億目標(biāo)”什么時(shí)候能實(shí)現(xiàn)呢？

有些事，認(rèn)真，你就輸了。（YYL/JW）

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 百億目標(biāo)悄然消失：北斗星通10億并購(gòu)業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)董監(jiān)高減持超10億